¿Qué es un term sheet? Cláusulas, alcance y checklist

Un term sheet (hoja de términos) es un documento breve que fija las condiciones principales de una operación antes de redactar los contratos vinculantes. Pongamos un ejemplo: una sociedad limitada española de software logístico, con sede en Valencia y dos años de vida, negocia con un fondo de capital riesgo. Firman un term sheet de cuatro páginas. Prevé una inversión de 4 millones de euros con una valoración pre-money de 16 millones de euros. Añade una preferencia de liquidación 1x no participativa, un puesto en el consejo de administración y 45 días de exclusividad. Solo la exclusividad, la confidencialidad y los gastos obligan a las partes. La sociedad no puede buscar otros inversores durante 45 días, pero el fondo aún puede retirarse. El dinero solo llega en el cierre, tras el acuerdo de la junta, la firma de los contratos definitivos y la escritura de ampliación.

Esta guía trata los term sheets en rondas de financiación y otras operaciones mercantiles en España, a la luz del Código Civil español y de la Ley de Sociedades de Capital (LSC). Es información general, no asesoramiento jurídico. La ley aplicable que indique su propio term sheet decide los detalles.

La misma idea aparece con otros nombres. Una carta de intenciones (LOI) suele cubrir puntos parecidos en forma de carta. Un memorando de entendimiento (MOU) es un pariente cercano. En la práctica británica se habla de "heads of terms". En financiación bancaria se usa el term sheet de un préstamo. El nombre nunca decide si el documento vincula. Lo deciden su redacción y la conducta de las partes.

Term sheet: finalidad y usos

Un term sheet permite a las partes pactar la economía y el control de una operación antes de encargar contratos largos. Convierte una negociación en un resumen de una o pocas páginas. Después se convierte en la guía de redacción de los abogados de ambas partes.

Los term sheets aparecen sobre todo en estas situaciones:

• Capital riesgo y capital de crecimiento. Una sociedad y su inversor principal pactan el precio, los derechos de las nuevas participaciones y el gobierno de una ronda.
• Préstamos y deuda venture. Prestamista y prestatario pactan importe, intereses, comisiones, condiciones de pago, garantías y la duración del préstamo antes del contrato de crédito.
• Fusiones y adquisiciones. Un comprador esboza precio, estructura y condiciones antes de la auditoría legal y financiera.
• Licencias y alianzas. Dos empresas pactan tarifas, regalías y alcance antes de redactar una licencia o un acuerdo de colaboración. Nuestra guía en inglés sobre los partnership agreements explica este tipo de contrato.
• Arrendamientos comerciales. Arrendador y arrendatario pactan renta, plazo y obras de adecuación antes del contrato de arrendamiento.

Term sheet o contratos definitivos

El term sheet es un resumen. Los contratos definitivos son los documentos vinculantes que lo ejecutan. En una ronda española, la sociedad suele ser una sociedad de responsabilidad limitada (SL). Lo habitual son tres documentos. El acuerdo de inversión regula la entrada del inversor y el cierre. El pacto de socios regula las relaciones entre los socios. Los estatutos sociales fijan los derechos de las propias participaciones.

Cada punto del term sheet acaba en uno de esos documentos. La tabla muestra un reparto habitual. Su operación puede repartirlos de otra forma.

Punto del term sheet	Suele acabar en
Precio, importe, condiciones de cierre	Acuerdo de inversión
Participaciones privilegiadas, dividendo preferente	Estatutos sociales
Preferencia de liquidación	Estatutos (liquidación) y pacto de socios (venta)
Derechos de veto del inversor	Pacto de socios, a menudo también estatutos
Derechos de información, entrada en rondas futuras	Pacto de socios
Composición del consejo, arrastre (drag-along)	Pacto de socios, en parte estatutos
Restricciones a la venta de participaciones de los fundadores	Estatutos y pacto de socios

Los estatutos pesan más. En España, las participaciones sociales pueden otorgar derechos diferentes (artículo 94 de la LSC) [2]. Según el mismo artículo, crear participaciones con algún privilegio frente a las ordinarias exige las formalidades de la modificación de estatutos [2]. Si las participaciones de una SL son desiguales, los estatutos deben expresar los derechos que atribuye cada una (artículo 23 de la LSC) [2]. Si el privilegio es un dividendo preferente, los estatutos fijan qué ocurre si no se paga y si es acumulativo (artículo 95) [2]. En la liquidación, la cuota de cada socio es proporcional a su participación, salvo que los estatutos dispongan otra cosa (artículo 392) [2].

Una preferencia pactada en el term sheet no se convierte en derecho de las participaciones hasta que entra en los estatutos. El pacto de socios también puede regularla, pero tiene límites. En España, los pactos que se mantengan reservados entre los socios no son oponibles a la sociedad (artículo 29 de la LSC) [2]. Y el Código Civil español dispone que los contratos solo producen efecto entre las partes que los otorgan y sus herederos, con las salvedades del propio artículo (artículo 1257) [1].

Term sheet: las partes

Todo term sheet nombra al menos dos partes. En una ronda, son la sociedad que emite las participaciones y el inversor principal. Los demás inversores suelen entrar en sus condiciones. En un préstamo, son el prestatario y el prestamista, con el garante si lo hay. En una adquisición, son el comprador y el vendedor o los socios de la sociedad objetivo.

Cada parte tiene una tarea entre la firma y el cierre:

• La sociedad o el prestatario da acceso a su documentación, sigue gestionando con normalidad y respeta la exclusividad.
• El inversor principal o el prestamista termina su auditoría, obtiene sus aprobaciones internas y revisa los borradores definitivos.
• Los fundadores y los socios actuales a menudo deben dar su consentimiento, firmar el pacto de socios o aceptar nuevas restricciones de venta. Los fundadores a veces firman también nuevas condiciones de trabajo. Nuestra guía en inglés sobre los contratos de trabajo explica este tipo de contrato.
• Los abogados de ambas partes convierten el resumen en documentos vinculantes. Son asesores, no partes.

Compruebe quién firma y en calidad de qué. En España, nadie puede contratar en nombre de otro sin su autorización o sin tener por ley su representación legal (artículo 1259 del Código Civil) [1]. El contrato firmado sin esa autorización es nulo, salvo que el representado lo ratifique antes de que la otra parte lo revoque [1]. En una sociedad de capital española, la representación corresponde a los administradores en la forma que determinen los estatutos, con las reglas del mismo artículo (artículo 233 de la LSC) [2].

La junta también tiene su papel. En España, el aumento de capital lo acuerda la junta general con los requisitos de la modificación de estatutos (artículo 296 de la LSC) [2]. En una SL, eso exige el voto favorable de más de la mitad de los votos correspondientes a las participaciones en que se divide el capital (artículo 199) [2]. Ese acuerdo suele llegar en el cierre, no con el term sheet.

Term sheet: cláusulas clave

La mayoría de los term sheets dividen sus cláusulas en dos grupos. El primero describe la operación prevista y no suele vincular. El segundo crea obligaciones desde la firma. Un term sheet claro indica, párrafo a párrafo, a qué grupo pertenece cada cláusula.

Condiciones económicas (normalmente no vinculantes)

• Importe y precio. La inversión total, la valoración pre-money y el precio por participación.
• Pool de opciones. Cuántas participaciones se reservan para empleados, y si el pool cuenta antes o después del dinero nuevo. Un pool incluido en la valoración pre-money diluye a los socios actuales, no al nuevo inversor.
• Preferencia de liquidación. Lo que cobran primero los titulares de participaciones privilegiadas en una venta o liquidación. Una preferencia 1x no participativa devuelve la inversión o la parte proporcional del inversor, la cifra que sea mayor. Una preferencia participativa devuelve la inversión y después una parte del resto.
• Dividendos. Si las participaciones privilegiadas dan derecho a un dividendo preferente, y si es acumulativo.
• Antidilución. Cómo se ajusta la posición del inversor si la sociedad emite después a un precio inferior. La media ponderada amplia (broad-based) y el full ratchet son los métodos principales.

Control (normalmente no vinculante)

• Composición del consejo. Cuántos puestos designa cada grupo de socios.
• Derechos de veto. Decisiones que la sociedad no puede tomar sin una mayoría reforzada de inversores.
• Arrastre (drag-along). Cuándo los demás socios deben vender en una operación aprobada por grupos de socios determinados. En la práctica española suele regularse en el pacto de socios.
• Restricciones de venta (lock-up). En España, los estatutos de una SL que prohíban vender participaciones solo son válidos si reconocen al socio el derecho a separarse en cualquier momento (artículo 108 de la LSC) [2]. Incorporar esas cláusulas exige el consentimiento de todos los socios [2]. Como excepción, los estatutos pueden impedir la venta o la separación durante un máximo de cinco años [2]. Ese plazo cuenta desde la constitución o, para participaciones de una ampliación, desde la escritura de su ejecución [2].

Derechos del inversor (normalmente no vinculantes)

• Derechos de información. Qué estados financieros envía la sociedad y cuándo.
• Entrada en rondas futuras. En España, en los aumentos con nuevas participaciones y aportaciones dinerarias, cada socio tiene un derecho de preferencia proporcional al valor nominal de las que posee (artículo 304 de la LSC) [2]. La junta puede suprimirlo total o parcialmente cuando lo exija el interés social (artículo 308) [2]. Para ello, los administradores deben elaborar un informe con el valor de las participaciones, la justificación, la contraprestación y los destinatarios [2]. La convocatoria debe anunciar la propuesta, el tipo de creación y el derecho de los socios a examinar el informe [2]. El valor nominal de las nuevas participaciones, más la prima, debe corresponder al valor real que les atribuye ese informe [2]. En una SL, la supresión requiere además al menos dos tercios de los votos correspondientes a las participaciones (artículo 199) [2].
• Derechos de salida. Las reglas de una futura venta o salida a bolsa, y quién puede vender junto a los demás.

Cláusulas normalmente vinculantes

• Exclusividad o no negociación (no-shop). La sociedad se compromete a no buscar ni negociar otras ofertas durante un plazo.
• Confidencialidad. Las partes mantienen reservadas las condiciones.
• Gastos. Quién paga los abogados de cada parte, y si existe un límite.
• Ley aplicable. Qué Derecho rige los párrafos vinculantes.

Para estas cláusulas vale la regla general española. Las obligaciones que nacen de los contratos tienen fuerza de ley entre las partes y deben cumplirse a tenor de los mismos (artículo 1091 del Código Civil) [1].

La herramienta gratuita de análisis de term sheets de Contracko lee un term sheet de capital riesgo que usted sube y lo analiza con inteligencia artificial (IA). Señala la valoración, la preferencia de liquidación, el pool de opciones, la composición del consejo, las cláusulas de protección, la antidilución, la exclusividad y qué es vinculante [5].

Cuándo vincula un term sheet

Una mención de "no vinculante" es un indicio fuerte, pero no cierra el análisis. En España, el contrato existe desde que una o varias personas consienten en obligarse (artículo 1254 del Código Civil) [1]. No hay contrato sin consentimiento, objeto cierto y causa (artículo 1261) [1]. El consentimiento se manifiesta por el concurso de la oferta y la aceptación sobre la cosa y la causa del contrato (artículo 1262) [1].

El objeto también importa. Según el Código Civil español, el objeto debe ser una cosa determinada en cuanto a su especie (artículo 1273) [1]. Una cantidad indeterminada no impide el contrato si puede determinarse sin un nuevo convenio entre las partes [1]. Un term sheet que deja el precio para una negociación posterior queda, por tanto, lejos de este umbral.

La forma pesa poco. En España, los contratos se perfeccionan por el mero consentimiento (artículo 1258 del Código Civil) [1]. Desde entonces obligan a lo pactado y a las consecuencias conformes a la buena fe, al uso y a la ley [1]. Los contratos son obligatorios cualquiera que sea su forma, siempre que concurran las condiciones esenciales para su validez (artículo 1278) [1]. Un correo o un term sheet firmado pueden bastar si reúnen esos requisitos.

Las negociaciones tampoco quedan fuera del Derecho. En España, los derechos deben ejercitarse conforme a las exigencias de la buena fe (artículo 7 del Código Civil) [1]. Quien causa daño a otro por acción u omisión, con culpa o negligencia, debe repararlo (artículo 1902) [1]. Si estas reglas alcanzan a una negociación rota depende de las circunstancias de cada caso.

El Derecho de Delaware, en Estados Unidos, muestra hasta dónde puede llegar un term sheet. En un caso de 2013, unos acuerdos firmados remitían a un term sheet marcado "Non Binding Terms" en cada página [3]. Obligaban a negociar de buena fe una licencia conforme a ese term sheet si fracasaba una fusión [3]. El Tribunal Supremo de Delaware admitió una indemnización por la ganancia esperada si el juez constata que las partes habrían llegado a un acuerdo de no ser por la mala fe del demandado [3]. Tras la devolución del caso, el tribunal de instancia concedió 113 millones de dólares, y el Supremo lo confirmó en 2015 [4]. Ese precedente es Derecho de Delaware, no Derecho español.

Fechas y eventos del ciclo de vida

Un term sheet vive semanas, no años, pero sus fechas marcan toda la operación. Anote estas fechas de un term sheet firmado en una ronda en España:

Fecha	Qué controla
Caducidad de la oferta	Cuándo decae un term sheet no firmado si la sociedad no firma
Fecha de firma	Inicio de la exclusividad y de la confidencialidad
Fin de la exclusividad	Cuándo la sociedad puede volver a hablar con otros inversores
Fecha prevista de cierre	Firma y desembolso de los contratos definitivos
Junta general	Acuerdo de aumento de capital y de modificación de estatutos
Plazo de asunción preferente	Al menos un mes para que los socios ejerzan su derecho de preferencia
Seis meses desde la apertura de ese plazo	Si la ampliación no se ha presentado a inscripción, los nuevos socios pueden pedir la restitución
Derechos de información	Plazos periódicos de envío de cuentas tras el cierre

El ciclo de vida del contrato de un term sheet suele tener cinco pasos:

1. Negociar y firmar. Los párrafos vinculantes entran en vigor y empieza a correr la exclusividad.
2. Auditoría. El inversor revisa la sociedad mientras los abogados redactan los contratos definitivos.
3. Cierre. La junta acuerda el aumento y la modificación de estatutos, se firman los documentos y llega el dinero. En una SL, el derecho de preferencia se ejerce en el plazo fijado en el acuerdo de aumento (artículo 305 de la LSC) [2]. Ese plazo no puede ser inferior a un mes desde el anuncio en el Boletín Oficial del Registro Mercantil (BORME) [2]. En una SL, los administradores pueden sustituir el anuncio por una comunicación escrita a cada socio y, en su caso, a los usufructuarios inscritos. El plazo cuenta entonces desde su envío [2]. Si la operación fracasa, el term sheet decae o la exclusividad simplemente expira.
4. Inscripción. En España, el acuerdo de aumento de capital y su ejecución deben inscribirse simultáneamente en el Registro Mercantil (artículo 315 de la LSC) [2]. La modificación de estatutos consta en escritura pública que se inscribe en el Registro Mercantil (artículo 290) [2]. El registrador la remite de oficio al BORME para su publicación [2]. Pueden pasar seis meses desde la apertura del plazo de preferencia sin que se presenten a inscripción los documentos de la ejecución. En ese caso, quienes asumieron las nuevas participaciones pueden pedir la resolución de su obligación de aportar y la restitución de lo aportado (artículo 316) [2]. Si el retraso es imputable a la sociedad, pueden exigir también el interés legal [2].
5. Derechos tras el cierre. El term sheet queda superado, pero los derechos que resumía viven en los estatutos y en los contratos definitivos.

Las fechas posteriores al cierre pueden durar años. Un pacto de socios suele fijar, por ejemplo, cuándo se envían las cuentas anuales y trimestrales a los inversores. Tome los plazos de su propio pacto.

Vigile la exclusividad de cerca. A menudo vence antes de que la operación esté lista para el cierre. Cualquier prórroga debe constar por escrito y guardarse con el original. La guía de Contracko sobre fechas de contrato explica cómo se siguen las fechas de fin y los plazos de preaviso en el producto.

Riesgos y errores frecuentes

El mayor riesgo es la distancia entre lo que las partes creen haber firmado y lo que un juez concluya después. En España, un contrato existe desde que las partes consienten en obligarse, sin forma especial si concurren las condiciones esenciales (artículos 1254 y 1278 del Código Civil) [1].

De ahí salen los errores frecuentes:

• No separar con claridad lo vinculante de lo no vinculante. Indique qué párrafos obligan y que nadie debe cerrar la operación hasta firmar los contratos definitivos.
• Actuar como si la operación ya estuviera cerrada. Si se discute el alcance de lo firmado, el Código Civil español atiende principalmente a los actos de las partes, coetáneos y posteriores al contrato (artículo 1282) [1]. Un pago anticipado o un anuncio a la plantilla pueden pesar en esa valoración.
• Juzgar la operación solo por la valoración. La preferencia decide quién cobra en una venta. Pongamos un ejemplo simplificado, sin otras participaciones privilegiadas: 4 millones de euros por el 20 % y una venta por 10 millones de euros. Una preferencia 1x no participativa paga al inversor 4 millones de euros, porque supera el 20 % de 10 millones. Una preferencia 1x participativa paga 4 millones de euros más el 20 % de los 6 millones restantes, es decir, 5,2 millones de euros.
• Ignorar la mecánica del pool de opciones. Un pool mayor incluido en la valoración pre-money reduce el precio efectivo para los socios actuales.
• Dejar que la exclusividad venza o se prorrogue sin control. Nadie anota el vencimiento, y nadie sabe ya quién puede hablar con quién.
• No comparar los contratos definitivos con el term sheet. Los puntos pueden desviarse durante la redacción. Compare línea a línea los estatutos y los contratos con el term sheet firmado.
• Olvidar las obligaciones tras el cierre. Los derechos de información, de veto y de preferencia obligan a la sociedad mucho después del cierre.

Pida a un abogado que conozca el Derecho aplicable que revise un term sheet importante antes de firmarlo.

Checklist de gestión de contratos

Archive el term sheet firmado como cualquier contrato firmado. Tiene párrafos vinculantes, plazos y documentos que lo suceden. Use esta checklist al guardarlo.

Recoja estos datos

• Partes, firmantes y ley aplicable que indica el term sheet
• Los párrafos vinculantes, citados por número
• La declaración de no vinculación, citada completa
• Alcance y duración de la exclusividad
• Alcance de la confidencialidad y su posible duración posterior
• Reparto de gastos, incluido cualquier límite
• Valoración, importe, preferencia de liquidación y método de antidilución
• Puestos en el consejo, derechos de veto y derechos del inversor

Anote estas fechas

• Caducidad de la oferta, si el term sheet aún no está firmado
• Fin de la exclusividad, con un aviso antes de decidir cualquier prórroga
• Fecha prevista de cierre
• Fecha de la junta y plazo de asunción preferente
• Presentación de la ampliación a inscripción en el Registro Mercantil, antes de los seis meses del artículo 316 de la LSC
• Plazos periódicos de los derechos de información tras el cierre

Revise con regularidad

• Cada semana antes del cierre: puntos abiertos de la auditoría y estado de cada contrato definitivo
• En cada prórroga: confirme que está firmada y actualice todas las fechas afectadas
• En el cierre: vincule los estatutos, el pacto de socios y el acuerdo de inversión al term sheet, y cierre sus recordatorios
• Cada trimestre tras el cierre: confirme los envíos de información y los consentimientos del inversor

Contracko puede guardar el term sheet y sus contratos definitivos en un repositorio de contratos centralizado. Las adendas y los anexos se vinculan a su contrato principal, y la IA los lee en el contexto de ese contrato [6]. Los recordatorios siguen plazos como las fechas de finalización y pueden asignarse a miembros del equipo [6]. Puede probarlo con sus propios documentos en una prueba gratuita.

Fuentes

[1] Boletín Oficial del Estado. Código Civil, artículos 7, 1091, 1254, 1257, 1258, 1259, 1261, 1262, 1273, 1278, 1282 y 1902 (formación del contrato, buena fe, responsabilidad). boe.es/buscar/act.php?id=BOE-A-1889-4763

[2] Boletín Oficial del Estado. Ley de Sociedades de Capital, artículos 23, 29, 94, 95, 108, 199, 233, 290, 296, 304, 305, 308, 315, 316 y 392 (estatutos, privilegios, aumento de capital, inscripción). boe.es/buscar/act.php?id=BOE-A-2010-10544

[3] Tribunal Supremo de Delaware, SIGA Technologies, Inc. v. PharmAthene, Inc., 67 A.3d 330 (2013) (ejemplo estadounidense: term sheet y negociación de buena fe). static.case.law/a3d/67/cases/0330-01.json

[4] Tribunal Supremo de Delaware, SIGA Technologies, Inc. v. PharmAthene, Inc., 132 A.3d 1108 (2015) (ejemplo estadounidense: indemnización confirmada). static.case.law/a3d/132/cases/1108-01.json

[5] Contracko. Herramienta de análisis de term sheets (qué revisa la herramienta). contracko.com/es/tools/analisis-term-sheet

[6] Contracko. Páginas de funcionalidades de IA para contratos y recordatorios de vencimiento (documentos vinculados, recordatorios). contracko.com/es/funcionalidades

Las imágenes de este artículo se han generado con ayuda de IA.